전환사채권발행의 이유와 주가에 미치는 영향

전환사채란?

채권은 기업이나 국가가 자금을 빌리기 위해 발행하는 증권입니다. 일반적으로 은행에서 대출을 받는 것처럼 자금을 빌린 동안 이자를 지급하고 만기가 되면 원금을 상환하는 형태입니다. 증권의 형태로 발행되기 때문에 자유롭게 매매가 가능하다는 특징을 가집니다.

전환사채(CB, Convertible Bond)역시 채권의 한 형태로 발행 시에는 채권이지만 일정 기간 내에 채권자(전환사채 투자자)가 전환권을 행사하면 주식으로 전환 가능한 채권입니다.

전환사채 투자자는 일반적인 채권처럼 이자를 받다가 만기 시 원금을 상환 받을 수도 있고 중간에 사전에 정해진 주가(전환가격)를 기준으로 주식으로 전환할 수 있습니다. 신주인수권부사채(BW), 교환사채(EB)와 더불어 채권과 주식의 중간에 있는 대표적인 메자닌 상품입니다.

전환사채를 발행하는 이유

투자자가 주가로 전환할 수 있는 권리를 가진다는 점에서 일반 채권보다 투자자에게 유리한 상품이라고 할 수 있습니다. 따라서 흔히 낮은 금리로 회사채 발행이 어려운 기업이나 스타트업 단계의 기업들이 자금을 조달하는 수단으로 전환사채를 발행하는 경우가 많습니다.

전환사채 발행 회사 입장에서는 향후 주식으로 전환 시 대주주의 지분율이 낮아지는 우려는 있지만 전환권을 주는 대신 좀 더 낮은 금리로 자금을 조달할 수 있다는 장점이 있습니다. 일부 전환사채는 제로 금리로 발행되기도 합니다.

반대로 투자자 입장에서는 성장 가능성이 큰 회사라면 향후 주식 전환을 통해 큰 차익을 기대할 수 있기 때문에 채권금리는 다소 낮더라도 투자할 수 있는 메리트를 가질 수 있습니다. 만약 주가가 기대처럼 오르지 않는다면 전환권을 행사하지 않고 만기 시 원금을 상환 받으면 됩니다.

전환사채 발행의 주가 영향

전환사채는 기존 투자자의 지분율을 희석시킨다는 점에서 주가에 부정적인 영향을 줄 수 밖에 없습니다. 만약 전환가액이 1만원인 전환사채를 100억원 발행한다면 향후 100만주의 주식이 추가로 상장될 수 있습니다.

전환사채(10,000,000,000원) / 전환가액(10,000원) = 발행 주식(1,000,000주)

현재 총 발행 주식 수가 1,000만주라면 10%의 희석효과가 생기는 것이고 기존 투자자의 주식가치는 그만큼 감소한다고 볼 수 있습니다. 전환사채는 대부분 사모형태로 발행되기 때문에 기존 투자자의 참여 기회가 배제됩니다.

향후 전환사채가 주식으로 전환되면 투자자금의 회수를 위해 곧 시장에 매물로 나오는 경우가 많습니다. 따라서 기존에 발행된 전환사채의 잔액이 많다면 이는 주가 상승을 제한시키는 오버행(Overhang)으로 작용할 수 밖에 없습니다.

또한 전환사채 발행이 많은 기업은 내부 현금흐름을 통한 안정적 자금 운영과 일반적인 회사채 발행이 어려운 취약 기업이라는 인상을 줄 수 밖에 없습니다. 따라서 주식투자 시 사업보고서를 통해 과거 전환사채 발행 이력과 현재 잔액 등을 확인해볼 필요가 있습니다.

물론 기업 입장에서 전환사채를 통해 신규 자금을 확보했다는 긍정적 측면으로 볼 수도 있습니다. 해당 자금이 효율적으로 사용된다면 장기적으로 긍정적인 역할이 될 것입니다. 때로는 제3자 유상증자처럼 전략적 투자자를 확보하는 방안으로 전환사채를 활용하기도 합니다.

전환사채의 악용

과거 대주주의 불법적인 시세차익과 지분 확보, 경영권 세습 등에 전환사채가 활용되는 경우가 많았습니다. 이때 전환사채의 전환가액을 주가 하락 시 하향 조정해주는 리픽싱 조건이 많이 활용되었습니다. 리픽싱 조건은 최초 전환사채 발행 시 결정됩니다.

먼저 리픽싱 조건이 있는 전환사채나 전환사채의 콜옵션을 최대 주주나 가족들에게 부여합니다. 그리고 주가를 인위적으로 떨어뜨려 전환가액을 하향시킨 후 낮은 가격으로 주식을 취득해서 시세차익을 얻고 지분을 확보하는 것입니다.

그래서 전환사채가 발행되면 일반 투자자들은 지분의 희석 뿐만 아니라 전환사채 투자자를 위해 주가를 인위적으로 하락 시킬 수도 있다는 우려를 가질 수 밖에 없었습니다. 현재는 리픽싱의 한도가 최초 전환가액의 70%이상으로 제한되는 등 최근 일부 제도의 개선이 있었습니다.